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闕福生
2024-07-25 15:26
6月19日，中國人民銀行行長(cháng)潘功勝在第十五屆陸家嘴論壇上闡述了對未來(lái)貨幣政策框架的演進(jìn)，明確未來(lái)將更加注重發(fā)揮利率調控的作用。
業(yè)內專(zhuān)家認為，近期，金融總量數據受“擠水分”、理財分流等多重因素影響階段性下行，可能意味著(zhù)中國貨幣政策框架進(jìn)入轉型時(shí)刻。框架轉型非一蹴而就，數量型和價(jià)格型調控并行還將持續，優(yōu)化貨幣統計的“儀表盤(pán)”、健全市場(chǎng)化的利率調控機制、完善貨幣政策工具箱等將逐步探索推進(jìn)。
政策框架或進(jìn)入轉型時(shí)刻
今年以來(lái)，人民銀行會(huì )同國家統計局優(yōu)化季度金融業(yè)增加值核算方式，由之前主要基于存貸款增速的推算法改成了收入法。潘功勝在演講中指出，此舉“更真實(shí)地反映金融業(yè)增加值水平，弱化一些地方政府和金融機構存貸款‘沖時(shí)點(diǎn)’行為。”
央行之前通過(guò)《貨幣政策執行報告》專(zhuān)欄以及新聞發(fā)布會(huì )，多次強調金融數據放緩是自然的，要防止人為追求的“虛胖”。
“經(jīng)過(guò)幾十年的商業(yè)化、市場(chǎng)化進(jìn)程，一些金融機構仍然有著(zhù)很強的‘規模情結’，并且以?xún)染怼⒎抢硇愿偁幍姆绞綄?shí)現規模的快速擴張，這是不應該的。”潘功勝表示，對于一些不合理的、容易消減貨幣政策傳導的市場(chǎng)行為，央行加強規范，包括促進(jìn)信貸均衡投放、治理和防范資金空轉、整頓手工補息等。
短期內，這些規范市場(chǎng)行為的措施會(huì )對金融總量數據產(chǎn)生“擠水分”效應，但潘功勝強調，這并不意味著(zhù)貨幣政策立場(chǎng)發(fā)生變化，而是更加有利于提升貨幣政策傳導效率；有利于均衡信貸增長(cháng)節奏，緩解資源配置扭曲，減少資金空轉套利，防范化解金融風(fēng)險；有利于金融高質(zhì)量服務(wù)經(jīng)濟社會(huì )發(fā)展及金融機構、金融市場(chǎng)健康發(fā)展。
實(shí)際上，隨著(zhù)金融市場(chǎng)的發(fā)展和經(jīng)濟現代化程度的提高，美聯(lián)儲和歐洲、日本央行都曾出現過(guò)金融脫媒加速，數量目標可控性、可測性及與實(shí)體經(jīng)濟相關(guān)性下降的過(guò)程，并逐步淡化數量中介目標，轉向價(jià)格型調控。
業(yè)內專(zhuān)家認為，近期，金融總量數據受“擠水分”、理財分流等多重因素影響階段性下行，可能意味著(zhù)中國貨幣政策框架進(jìn)入轉型時(shí)刻，要更加注重發(fā)揮利率調控作用。
逐步淡化關(guān)注數量目標
各國央行對貨幣政策理論和實(shí)踐的探索一直在不斷動(dòng)態(tài)演進(jìn)。今年以來(lái)，歐洲央行、日本央行根據形勢變化，先后調整了貨幣政策框架。潘功勝透露，為更好服務(wù)高質(zhì)量發(fā)展，我們也在研究中國未來(lái)貨幣政策框架。
貨幣政策框架從數量型為主向價(jià)格型為主轉型，是現代貨幣政策框架的重要標志。由于框架轉型不是一蹴而就的，業(yè)內人士指出，數量型和價(jià)格型調控并行還將持續一段時(shí)間，也需要優(yōu)化貨幣統計的“儀表盤(pán)”。
潘功勝表示，未來(lái)可以繼續優(yōu)化貨幣政策中間變量，逐步淡化對數量目標的關(guān)注。“需要把金融總量更多作為觀(guān)測性、參考性、預期性的指標，更加注重發(fā)揮利率調控的作用。”
當前，我國廣義貨幣供應量（M2）、社會(huì )融資規模、信貸總量規模已經(jīng)很大，但存量效率不高，在這個(gè)基礎上，長(cháng)期保持高增速和“同比多增”本身是不現實(shí)的，也不匹配經(jīng)濟規模。
此外，融資需求多元化發(fā)展也會(huì )影響貨幣信貸的增長(cháng)。業(yè)內人士指出，隨著(zhù)經(jīng)濟從高速增長(cháng)轉向高質(zhì)量發(fā)展，新舊發(fā)展動(dòng)能加快轉換，在存量中占比較大的房地產(chǎn)、地方融資平臺等舊動(dòng)能信貸需求逐步下降，以高技術(shù)制造業(yè)、輕資產(chǎn)服務(wù)業(yè)等為代表的新動(dòng)能占比逐步上升，但這些新動(dòng)能的信貸需求和融資結構具有新特點(diǎn)，突出表現為對信貸依賴(lài)度低、對股權等多元化融資方式運用更多，支撐同樣的經(jīng)濟增長(cháng)不需要“壘”上與過(guò)去同樣多的信貸資源。
潘功勝還指出，需要考慮對貨幣供應量的統計口徑進(jìn)行動(dòng)態(tài)完善。“個(gè)人活期存款以及一些流動(dòng)性很高甚至直接有支付功能的金融產(chǎn)品，從貨幣功能的角度看，需要研究納入狹義貨幣供應量（M1）統計范圍，更好反映貨幣供應的真實(shí)情況。”
我國因為居民早期使用存折持有活期存款，而存折需要先轉換為現金才能支付，因此未將個(gè)人活期存款等納入M1統計。中金公司研報認為，如果把居民活期存款以及流動(dòng)性很高的非存款類(lèi)的金融產(chǎn)品、第三方支付機構備付金等納入統計，4月份M1將是正增長(cháng)。
傳遞更加清晰的利率調控目標信號
近年來(lái)，央行持續推進(jìn)利率市場(chǎng)化改革，已基本建立利率形成、調控和傳導機制，也有一些可待改進(jìn)的空間。潘功勝指出，央行將進(jìn)一步健全市場(chǎng)化的利率調控機制。
他表示，央行政策利率的品種還比較多，不同貨幣政策工具之間的利率關(guān)系也比較復雜。未來(lái)可考慮明確以央行的某個(gè)短期操作利率為主要政策利率，目前看，7天期逆回購操作利率已基本承擔了這個(gè)功能。其他期限貨幣政策工具的利率可淡化政策利率的色彩，逐步理順由短及長(cháng)的傳導關(guān)系。
同時(shí)，持續改革完善貸款市場(chǎng)報價(jià)利率（LPR），針對部分報價(jià)利率顯著(zhù)偏離實(shí)際最優(yōu)惠客戶(hù)利率的問(wèn)題，著(zhù)重提高LPR報價(jià)質(zhì)量。
此前，央行的政策利率包含短期政策利率和中期政策利率。市場(chǎng)專(zhuān)家表示，從近年實(shí)踐看，短期市場(chǎng)利率圍繞政策利率為中樞波動(dòng)，政策利率的引導效果較好，而此前作為中期政策利率的中期借貸便利（MLF）利率時(shí)常與同期限市場(chǎng)利率走勢出現一定偏差，市場(chǎng)可能會(huì )對此感到困惑。從主要發(fā)達經(jīng)濟體的經(jīng)驗看，中央銀行主要聚焦于管好短端利率，中長(cháng)期利率通常主要由市場(chǎng)決定的效果更好。
調控短端利率時(shí)，中央銀行通常還會(huì )用利率走廊工具作為輔助，把貨幣市場(chǎng)利率“框”在一定的區間。目前，我國的利率走廊已初步成形，上廊是常備借貸便利（SLF）利率，下廊是超額存款準備金利率，總體上寬度是比較大的。潘功勝稱(chēng)，如果未來(lái)考慮更大程度發(fā)揮利率調控作用，“可能還需要配合適度收窄利率走廊的寬度。”
業(yè)內人士表示，隨著(zhù)金融總量目標淡化，價(jià)格型調控將在貨幣政策實(shí)施中發(fā)揮更重要作用。在此背景下，適當收窄利率走廊的寬度，向市場(chǎng)傳遞更加清晰的利率調控目標信號是很有必要的。
完善貨幣政策工具箱
對于未來(lái)的貨幣框架轉型，潘功勝還透露將對貨幣政策工具進(jìn)行完善。一方面，央行逐步將二級市場(chǎng)國債買(mǎi)賣(mài)納入貨幣政策工具箱。另一方面，央行將健全精準適度的結構性貨幣政策工具體系。
盡管央行在前期數次吹風(fēng)，市場(chǎng)上依然存在央行將開(kāi)展量化寬松的誤讀與擔憂(yōu)。潘功勝在演講中強調，把國債買(mǎi)賣(mài)納入貨幣政策工具箱不代表要搞量化寬松，而是將其定位于基礎貨幣投放渠道和流動(dòng)性管理工具，既有買(mǎi)也有賣(mài)，與其他工具綜合搭配，共同營(yíng)造適宜的流動(dòng)性環(huán)境。
當前，我國經(jīng)濟保持回升向好態(tài)勢，金融機構總體保持健康穩定，穩健的貨幣政策下尚未面臨零利率下限約束，國債市場(chǎng)認購和投資熱情頗高，一定程度上還有“資產(chǎn)荒”跡象，據市場(chǎng)專(zhuān)家分析，我國不存在推出量化寬松的合理性和必要性，更不必把作為常規操作的國債買(mǎi)賣(mài)，與量化寬松劃等號。
此前，央行回復媒體問(wèn)詢(xún)時(shí)曾稱(chēng)，高度關(guān)注當前債券市場(chǎng)變化及潛在風(fēng)險，必要時(shí)會(huì )進(jìn)行賣(mài)出低風(fēng)險債券包括國債操作。潘功勝也通過(guò)硅谷銀行案例進(jìn)行了債券市場(chǎng)風(fēng)險提示。
他表示，美國硅谷銀行的風(fēng)險事件啟示我們，中央銀行需要從宏觀(guān)審慎角度觀(guān)察、評估金融市場(chǎng)的狀況，及時(shí)校正和阻斷金融市場(chǎng)風(fēng)險的累積，當前特別是要關(guān)注一些非銀主體大量持有中長(cháng)期債券的期限錯配和利率風(fēng)險，保持正常向上傾斜的收益率曲線(xiàn)，保持市場(chǎng)對投資的正向激勵作用。
對于結構性貨幣政策工具，潘功勝指出，央行一直在探索發(fā)揮該工具的牽引帶動(dòng)作用。結構性貨幣政策工具應堅持“聚焦重點(diǎn)、合理適度、有進(jìn)有退”的基本原則，定位于常規總量工具的有益補充，通過(guò)內嵌激勵機制，以市場(chǎng)化方式引導金融機構優(yōu)化信貸結構，并注重防范道德風(fēng)險。未來(lái)，央行將完善相關(guān)制度框架，合理把握結構性貨幣政策工具的規模，已實(shí)現階段性目標的工具及時(shí)退出。
今年以來(lái)，人民銀行又創(chuàng )設了5000億元科技創(chuàng )新和技術(shù)改造再貸款和3000億元保障性住房再貸款，有針對性地支持挖掘國內需求與動(dòng)能增長(cháng)。央行在此前也多次強調，結構性工具并非由人民銀行直接向企業(yè)發(fā)放貸款，而是由金融機構與經(jīng)營(yíng)主體自主平等協(xié)商確定貸款投放，激發(fā)金融機構優(yōu)化信貸結構的主動(dòng)性與積極性。市場(chǎng)專(zhuān)家普遍認為，未來(lái)結構性工具還將與金融五篇大文章有效銜接，更好地引導金融資源流向亟需領(lǐng)域。
校對：彭其華
