上海證券報
操子怡
2024-09-04 15:43
豬價、行業(yè)利潤率、企業(yè)負債率、資本開支強度相互影響，互為邏輯關系。
截至8月29日，共有15家Wind豬產(chǎn)業(yè)板塊上市公司披露半年報，占比過半，由此上半年行業(yè)的經(jīng)營趨勢與負債改善情況已經(jīng)可以大致看出。
整體上看，上市豬企虧損面積大幅收窄，處于頭部的牧原股份、溫氏股份順利實現(xiàn)扭虧，其他公司即便依舊虧損，但是虧損幅度也較上年明顯收窄，比如新五豐、華統(tǒng)股份等。
盈利改善主要源于二季度豬價的大幅上漲，加之成本小幅下降的拉動，養(yǎng)殖環(huán)節(jié)利潤率獲得明顯提升。
不過，上半年行業(yè)盈利的時間太短了，只有5—6月兩個月的時間，所以對行業(yè)資產(chǎn)負債表的修復并沒有特別明顯。
據(jù)21世紀經(jīng)濟報道記者統(tǒng)計，上述15家樣本公司2023年末資產(chǎn)負債率平均值為57.28%，到今年6月末下降至55.81%。去年末三家負債水平（超過74%）偏高的上市公司，其中有兩家上半年負債率繼續(xù)增長。
面對依舊處于相對高位的負債率，后續(xù)相關公司的產(chǎn)能提升空間也會比較有限，加之當前行業(yè)產(chǎn)能去化并不徹底，所以二季度以來的產(chǎn)能反彈可能并不具備持續(xù)性。
利潤空間逐季放大
豬價，是影響豬行業(yè)景氣度最大的變量。
而就豬價走勢來看，一季度處于13.5元/kg至15元/kg低位震蕩，并于2月末觸底后反彈，直至今年4月率先達到少數(shù)頭部企業(yè)的盈虧平衡線，到6月中旬已經(jīng)升至18.6元/kg。
每公斤5元左右的上漲，直接推高了養(yǎng)殖企業(yè)的利潤上限。
另一邊，上半年整體養(yǎng)殖成本也有一定幅度的下降。以牧原股份為例，公司2024年6月的生豬養(yǎng)殖完全成本接近14元/kg，相比1—2月平均生豬養(yǎng)殖完全成本下降約1.8元/kg。
至于下降原因，公司早前指出“生產(chǎn)成績改善及期間費用降低貢獻60%左右，飼料成本下降貢獻40%，預計后續(xù)生產(chǎn)成績改善在整體成本下降中的占比會進一步提升。”
成本的下降，又再次為養(yǎng)殖環(huán)節(jié)帶來了小幅拓展利潤下限的效果。最終，在豬價大漲、成本下降的帶動下，行業(yè)整體利潤空間較一季度實現(xiàn)明顯擴張。
對此，21世紀經(jīng)濟報道在此前報道中結合月度銷售價格與成本數(shù)據(jù)指出，“公司（牧原股份）于今年4月實現(xiàn)平衡，5月盈利轉正（1.22元/kg），6月每公斤毛利進一步擴大至3.73元/kg……在公司二季度30.8億元至32.8億元的凈利潤中，有非常大的一部分來自于今年6月。”
所以，將半年報業(yè)績進一步細化，就是一季度虧損、二季度盈利，其中二季度的盈利又主要集中在5月和6月。
而上述盈利改善的邏輯一直延續(xù)到今年8月，三季度養(yǎng)殖企業(yè)的盈利預期也要好于二季度。不過，由于豬價近期已經(jīng)達到20元/kg以上的歷史較高水平，整個市場對其繼續(xù)上漲的預期有所改變。
截至8月29日，國家統(tǒng)計局的旬度生豬（外三元）價格數(shù)據(jù)尚未更新，部分行業(yè)機構跟蹤的日度生豬價格則從中旬21元/kg的高點回落至20元/kg左右。
背后有多重原因。首先是20元/kg已經(jīng)達到歷史波動區(qū)間（剔除2019年到2021年的非常態(tài)市場）的上限，而步入“低毛利時代”又是業(yè)內(nèi)的普遍預期，豬價進一步上漲的空間有限。
其次，是受到階段性的供需關系影響。今年5月生豬產(chǎn)能出現(xiàn)反彈，按照6個月的育肥周期估算，今年11月以后供給端將結束收縮態(tài)勢，重歸增長，從而對后續(xù)豬價帶來更大壓力。
當前，反映今年9月、11月和明年1月、3月價格預期的期貨遠期合約，整體呈現(xiàn)“近強遠弱”的價格排列，正是對上述預期的可視化反映。
產(chǎn)能反彈不具持續(xù)性
2022年下半年豬價反彈期間，養(yǎng)殖企業(yè)曾經(jīng)獲得階段性喘息機會，但是在盈利修復的刺激下產(chǎn)能端不可避免的有所反彈。
今年二季度以來的情況與之類似。
農(nóng)業(yè)農(nóng)村部數(shù)據(jù)顯示，今年4月國內(nèi)能繁母豬存欄量最低降至3986萬頭，此后受到豬價反彈、養(yǎng)殖利潤回升等多方面因素影響，能繁母豬存欄量再次重返4000萬頭以上。
然而，今年3月修訂后的《生豬產(chǎn)能調(diào)控實施方案（2024年修訂）》，已經(jīng)將代表產(chǎn)能的能繁母豬存欄數(shù)據(jù)正常保有量由4100萬頭下調(diào)至3900萬頭。
從上述角度來看，從2021年7月開始的產(chǎn)能去化過程并未結束，今年5月以來供給側的產(chǎn)能恢復很可能只是階段性的反彈。
從半年報更新的行業(yè)、企業(yè)資產(chǎn)負債率情況來看，目前也不支持大中型養(yǎng)殖企業(yè)增加資本開支。
將前述披露半年報的15家公司組成一個樣本池，觀察可以看出上半年整體負債率環(huán)比有所降低，但是卻依舊處于相對高位。
據(jù)統(tǒng)計，2021年至今，以上15家樣本公司的資產(chǎn)負債率平均值由2021年中報的48.15%，一路上升至2023年中報時的峰值59.46%，此后開始小幅回落至2023年年末的57.28%左右。
而截至今年6月末，上述資產(chǎn)負債率平均值降至55.81%，較去年末下降不過1.47個百分點，仍然處于歷史區(qū)間的相對高位。
落實到具體公司，2023年末資產(chǎn)負債率超過74%的新五豐、華統(tǒng)股份、金新農(nóng)，上半年資產(chǎn)負債率“兩升一降”，新五豐、華統(tǒng)股份進一步攀升至76%以上。
行業(yè)龍頭中，同期牧原股份的資產(chǎn)負債率由62.11%降至61.81%，溫氏股份從61.41%回落到58.95%，變化也相對有限。
豬價遠期價格可能走弱，資產(chǎn)負債表未能獲得明顯修復的背景下，養(yǎng)殖類上市公司輕易不會重啟產(chǎn)能端的大規(guī)模擴張，資本開支規(guī)模預計仍將維持在較低水平。
實際上，上市公司一定程度上也可以代表國內(nèi)整個生豬養(yǎng)殖行業(yè)。
一方面，近幾年養(yǎng)殖行業(yè)規(guī)模化提升明顯，上市豬企出欄量占比不斷提升。有相關統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，18家上市豬企生豬銷量合計超過1.53億頭，占全國出欄量的21.1%，為歷史上首次突破20%。
另一方面，上市公司的融資渠道更為多元化，其對豬價周期波動的風險承受力更強。如果此類企業(yè)都未開始新一輪的產(chǎn)能建設，其他小型養(yǎng)殖企業(yè)“單獨行動”的可能性不大。
從上述角度來看，二季度供給端的產(chǎn)能反彈可能也不具備持續(xù)性，等到豬價回落，行業(yè)將重歸產(chǎn)能去化的狀態(tài)中。
當然，以上只是基于行業(yè)現(xiàn)狀與市場預期作出的預判，后續(xù)如何演變?nèi)孕柽M一步觀察。
