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《私募證券投資基金運(yùn)作指引》（以下簡稱《指引》）實(shí)施已經(jīng)滿月，對此前大舉發(fā)力私募業(yè)務(wù)的證券公司帶來深遠(yuǎn)影響。

近年來，多起私募基金“跑路”風(fēng)險(xiǎn)事件傷害行業(yè)發(fā)展，也影響投資者對私募投資基金的信任感。作為在私募基金市場中擁有多重角色（托管方、代銷方）的券商，被推向風(fēng)口浪尖。在業(yè)內(nèi)人士看來，《指引》的出臺不僅劍指私募基金運(yùn)作亂象，同時(shí)也要壓實(shí)服務(wù)機(jī)構(gòu)的責(zé)任。

券商中國記者采訪獲悉，近一段時(shí)間多家券商按《指引》要求規(guī)范業(yè)務(wù)。但受訪券商人士也坦承，實(shí)操層面多項(xiàng)問題待解決，比如較為關(guān)鍵的是如何實(shí)現(xiàn)對私募數(shù)據(jù)大面積覆蓋及深度穿透，這關(guān)系到風(fēng)險(xiǎn)識別及履責(zé)工作。業(yè)內(nèi)人士表示，相關(guān)合規(guī)尺度及責(zé)任邊界也有待進(jìn)一步厘清。

盡管多個(gè)業(yè)務(wù)條線面臨調(diào)整“陣痛”，多家券商也在尋找新打法。

托管從數(shù)據(jù)收集難到呼吁責(zé)任邊界

有托管資格的券商近期十分忙碌。據(jù)悉，《指引》多條規(guī)定壓實(shí)托管人的投資監(jiān)督責(zé)任，比如凈值復(fù)核、嵌套投資管理、巨額贖回事前協(xié)商等。

為履行好相應(yīng)職責(zé)，業(yè)內(nèi)人士稱，券商托管業(yè)務(wù)如今對私募管理人及其產(chǎn)品數(shù)據(jù)的準(zhǔn)確性、可信性要求更高。

一家中型券商資產(chǎn)托管部人士表示，《指引》出臺后，托管業(yè)務(wù)在收集私募數(shù)據(jù)時(shí)，對于數(shù)據(jù)發(fā)送主體、數(shù)據(jù)發(fā)送頻率、數(shù)據(jù)內(nèi)容給予更多關(guān)注和核對。

不過，券商在數(shù)據(jù)收集方面面臨實(shí)操難點(diǎn)。一方面基于規(guī)則不夠明晰；另一方面各家私募基金管理人、托管人在實(shí)操做法存在差異，未形成統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)，因此出現(xiàn)券商收集數(shù)據(jù)難、管理人不理解等問題。

以“嵌套投資管理”為例，《指引》稱“私募基金不得通過設(shè)置復(fù)雜架構(gòu)、多層嵌套等方式規(guī)避監(jiān)管要求”。前述中型券商資產(chǎn)托管部人士告訴券商中國記者，由于目前托管人僅能獲取到托管產(chǎn)品的投資者信息以及投資下層標(biāo)的的信息，且如果底層標(biāo)的不配合提供估值表，那么券商穿透存在一定困難，無法判斷整個(gè)鏈條的投資層級。

該人士建議，監(jiān)管能統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)，通過深證通由各托管外包服務(wù)機(jī)構(gòu)共享基金之間投資層級關(guān)系以及標(biāo)準(zhǔn)接口的估值信息，有助于托管人有效展開嵌套層級管理及產(chǎn)品穿透核查的工作。

另有券商托管部人士也談到，監(jiān)管對嵌套投資管理問題沒有給出明確指引，因此各家券商的合規(guī)把控尺度存在差異。

數(shù)據(jù)收集難點(diǎn)還體現(xiàn)在券商因合規(guī)需要而展業(yè)效率有限。據(jù)悉，《指引》第六條明確“除私募基金管理人、與其簽署該基金代銷協(xié)議的基金銷售機(jī)構(gòu)外，任何機(jī)構(gòu)和個(gè)人不得展示和傳遞基金凈值等業(yè)績相關(guān)信息”。

前述中型券商人士談到，這意味著券商獲取私募凈值等業(yè)績相關(guān)信息僅能“自收自用”，“無論我們是挨個(gè)向私募基金管理人做合格投資者認(rèn)定然后收集數(shù)據(jù)，還是自建數(shù)據(jù)收集、清洗、分析的系統(tǒng)，人力成本和業(yè)務(wù)成本都大幅增加。”

如何對私募基金海量數(shù)據(jù)窮盡手段抓取；如何識別私募基金管理人或產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)……是托管機(jī)構(gòu)圈內(nèi)持續(xù)關(guān)注的話題，這關(guān)系到履職盡責(zé)。隨著私募基金強(qiáng)監(jiān)管成為主基調(diào)，監(jiān)管層亦持續(xù)壓實(shí)托管方責(zé)任，有受訪券商人士呼吁，托管業(yè)務(wù)的職責(zé)邊界亟待進(jìn)一步明確。

以凈值為核心的產(chǎn)品引入和銷售邏輯或調(diào)整

受《指引》影響，具有基金銷售角色的證券公司在過去一段時(shí)間內(nèi)對“產(chǎn)品引入環(huán)節(jié)”和“銷售環(huán)節(jié)”同樣進(jìn)行適應(yīng)、調(diào)整、規(guī)范。

在產(chǎn)品引入及篩選方面，《指引》有關(guān)限制私募產(chǎn)品凈值發(fā)布的規(guī)定，一度引發(fā)市場對“代銷機(jī)構(gòu)是否可能因缺少業(yè)績參考而難以篩選私募產(chǎn)品”的擔(dān)憂。記者采訪了解到，短期內(nèi)影響有限，但長期來看，新的展業(yè)邏輯可能會發(fā)生變化。

一名接近監(jiān)管層的券商人士表示，按照實(shí)質(zhì)重于形式的原則，銷售機(jī)構(gòu)引入產(chǎn)品代銷盡調(diào)時(shí)，管理人可以提供相關(guān)基金業(yè)績信息，但不能一直提供，建議提供成立至盡調(diào)時(shí)點(diǎn)的業(yè)績信息。

某大型券商私募人士向記者分析稱，券商未來一年仍會沿襲成熟的私募產(chǎn)品篩選流程和標(biāo)準(zhǔn)，短期內(nèi)基金凈值披露受限對產(chǎn)品篩選的影響有限。但長期看，代銷機(jī)構(gòu)的篩選邏輯會向私募基金評價(jià)轉(zhuǎn)向，持牌評價(jià)機(jī)構(gòu)的分量會逐漸加重。曾有業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，除關(guān)注產(chǎn)品凈值和投資收益外，還要關(guān)注信用風(fēng)險(xiǎn)，預(yù)計(jì)未來私募產(chǎn)品引入的維度將會更加多元化。

在銷售環(huán)節(jié)方面，券商近期在銷售環(huán)節(jié)已做出規(guī)范。某華北地區(qū)大型券商機(jī)構(gòu)銷售人士向記者直言，《指引》使券商機(jī)構(gòu)銷售更加嚴(yán)格遵守信息披露規(guī)定，同時(shí)也強(qiáng)化了合規(guī)管理程度。

記者采訪多方了解到，券商在銷售環(huán)節(jié)禁止向大V、公眾號、第三方網(wǎng)站等無差別披露凈值；向金融機(jī)構(gòu)路演時(shí)，會確保對方代表公司洽談業(yè)務(wù)，范圍包括代銷、FOF產(chǎn)品投資、自營資金投資等，確認(rèn)后則可以免除適當(dāng)性，直接認(rèn)定專業(yè)投資者。再如代銷新產(chǎn)品時(shí)，當(dāng)產(chǎn)品沒有歷史業(yè)績時(shí)，可以展示同策略的產(chǎn)品業(yè)績，但會隱藏產(chǎn)品名稱和代碼。

上述大型券商機(jī)構(gòu)銷售人士認(rèn)為，由于不能隨意提供私募產(chǎn)品業(yè)績信息，券商機(jī)構(gòu)銷售需要通過提供更高質(zhì)量的服務(wù)吸引客戶和維護(hù)客戶，比如加強(qiáng)投研服務(wù)、提供更加個(gè)性化和專業(yè)的咨詢等。

券商投資條線投研體系面臨考驗(yàn)

除了托管條線、代銷條線外，證券公司的投資條線在此次《指引》發(fā)布后也有“痛感”。

以券商資管中的私募FOF管理人為例，受《指引》第六條有關(guān)私募凈值披露規(guī)定的影響，私募FOF管理人獲取私募產(chǎn)品業(yè)績信息的業(yè)務(wù)成本大增，其“痛感”更深。

某北方地區(qū)中小券商資管人士向記者表示，《指引》實(shí)施后，降低了私募凈值數(shù)據(jù)的易得性，可能增加私募FOF管理人對私募基金的篩選和對比難度。不過他也充分肯定《指引》的價(jià)值，認(rèn)為私募基金信息披露規(guī)范性的整體提升，以及有關(guān)強(qiáng)制私募證券基金應(yīng)當(dāng)進(jìn)行托管的要求，都形成對FOF管理人的利好。

另一位華中地區(qū)中小券商資管人士也表示，無論是配置策略框架的優(yōu)化還是具體管理人及產(chǎn)品的篩選，私募FOF管理人的困難都有所增加。

針對上述困境，前述北方地區(qū)中小券商資管人士認(rèn)為，核心應(yīng)對措施在于提升自身投研實(shí)力；增加相關(guān)人員、信息系統(tǒng)的投入，加強(qiáng)調(diào)研，建立自己的數(shù)據(jù)庫和評價(jià)體系。

受訪華中地區(qū)中小券商資管人士也提到類似觀點(diǎn)。他向記者坦言，雖然和同業(yè)做了較多交流，但目前應(yīng)對方法比較有限，除建立自己的私募數(shù)據(jù)庫外，另一方面即盡可能讓管理人和銷售機(jī)構(gòu)建立委托關(guān)系，“但無論哪種方式，相關(guān)的成本和難度都會增加。”

他對未來政策完善的方向進(jìn)行建議，認(rèn)為可以規(guī)范和完善相關(guān)凈值信息的使用者制度，而不應(yīng)該過多限制數(shù)據(jù)來源。

校對：彭其華????????