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QFII自2003年正式進(jìn)入A股以來(lái)，經(jīng)過(guò)20多年的發(fā)展，已成為A股重要的投資力量，持股市值從2004年的超28億元，增長(zhǎng)至今年上半年末的1000多億元。在不同階段，QFII投資側(cè)重點(diǎn)各不相同，從最初的傳統(tǒng)行業(yè)，轉(zhuǎn)變到最新的以醫(yī)藥、電子為代表的科技方向。入市以來(lái)，QFII的持倉(cāng)收益率非常可觀，20多年來(lái)整體累計(jì)收益率遠(yuǎn)遠(yuǎn)跑贏市場(chǎng)整體。本文通過(guò)QFII的持倉(cāng)變化、收益率對(duì)比、重點(diǎn)持倉(cāng)股等多個(gè)維度，梳理歸納QFII投資邏輯。

證券時(shí)報(bào)記者 郭潔

2003年7月9日，瑞士銀行通過(guò)合格境外投資者（QFII）機(jī)制完成外資購(gòu)買(mǎi)A股第一單，成為QFII正式參與中國(guó)股市的歷史性事件，我國(guó)資本市場(chǎng)對(duì)外開(kāi)放的大幕由此拉開(kāi)。21年來(lái)，QFII已成為中國(guó)資本市場(chǎng)提高對(duì)外開(kāi)放的標(biāo)志之一，被認(rèn)為是境外資金合法合規(guī)進(jìn)入中國(guó)內(nèi)地資本市場(chǎng)最有效的通道，是跨境金融業(yè)務(wù)的重要類(lèi)別。

2003年QFII機(jī)構(gòu)正式入市，當(dāng)年共11家外資機(jī)構(gòu)獲得QFII資格。隨著準(zhǔn)入門(mén)檻降低、投資范圍擴(kuò)大、監(jiān)管持續(xù)完善，合格境外投資者數(shù)量顯著提升。今年以來(lái)有36家外資機(jī)構(gòu)獲批QFII資格，包括阿曼投資局等中東主權(quán)財(cái)富基金，也包括英國(guó)養(yǎng)老保障基金委員會(huì)等海外養(yǎng)老金巨頭。

截至今年6月末，全市場(chǎng)共有839家QFII機(jī)構(gòu)（含RQFII機(jī)構(gòu)）。Wind數(shù)據(jù)顯示，最新額度超過(guò)20億美元的機(jī)構(gòu)共計(jì)10家，分別是澳門(mén)金融管理局、阿布扎比投資局、韓國(guó)銀行、法國(guó)興業(yè)銀行股份有限公司、巴克萊銀行有限公司、科威特政府投資局等。

在機(jī)構(gòu)數(shù)量激增的同時(shí)，QFII投資A股的熱情也持續(xù)升溫，截至今年第二季度末，QFII合計(jì)重倉(cāng)持股1084只，持有重倉(cāng)股市值為1014億元。較2004年的28.62億元增長(zhǎng)超34倍。2021年末，QFII重倉(cāng)股市值一度達(dá)到2382.21億元，創(chuàng)QFII開(kāi)通以來(lái)最大規(guī)模，較2004年增長(zhǎng)超82倍。

配置重點(diǎn)轉(zhuǎn)向科技賽道

板塊配置方面，QFII最新持倉(cāng)主板股票市值占比下滑至59%，持倉(cāng)創(chuàng)業(yè)板與科創(chuàng)板提升至41%。2017年之前，QFII重倉(cāng)股主要集中在主板，占比均高于85%；2018年以來(lái)，QFII持倉(cāng)主板比例持續(xù)下滑，2023年末和2024年上半年的比例均為59%，科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板的持股比例從以往的不足20%，提升至最新的41%，持倉(cāng)規(guī)模翻番。

作為“聰明錢(qián)”，在持股策略方面，QFII在經(jīng)濟(jì)發(fā)展的不同時(shí)期，持股策略各不相同。2003年~2008年中國(guó)經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)，資源類(lèi)及周期類(lèi)行業(yè)表現(xiàn)較為突出，在該時(shí)期QFII配置周期類(lèi)行業(yè)較多；2009年~2017年，在供給側(cè)改革以及消費(fèi)升級(jí)等多重因素催化下，國(guó)內(nèi)消費(fèi)需求旺盛，A股消費(fèi)股跑出亮眼行情，QFII重倉(cāng)板塊轉(zhuǎn)至消費(fèi)類(lèi)行業(yè)，2009年食品飲料躍居成為QFII第二大重倉(cāng)行業(yè)，2016年~2017年，QFII對(duì)食品飲料持倉(cāng)進(jìn)一步提升，取代銀行，成為QFII第一大重倉(cāng)行業(yè)；2018年~2022年，消費(fèi)類(lèi)行業(yè)估值較高，部分QFII選擇落袋為安，開(kāi)始兌現(xiàn)離場(chǎng)，配置占比逐漸下滑，銀行板塊重新回歸第一大重倉(cāng)行業(yè)，以醫(yī)藥生物、電子行業(yè)為代表的科技創(chuàng)新方向成為近幾年QFII新配置重點(diǎn)。

截至今年上半年末，QFII前三大重倉(cāng)行業(yè)分別是銀行、電子、機(jī)械設(shè)備，持股市值占比分別為50.13%、10.14%和4.42%，其中銀行、電子兩大行業(yè)的持倉(cāng)占比均較2023年末有明顯提升。

投資收益率顯著超越市場(chǎng)

自入市以來(lái)，QFII雖未做到每年均實(shí)現(xiàn)正收益，但其盈利能力非常出眾，被視為A股市場(chǎng)的投資風(fēng)向標(biāo)之一，也被看作海外“聰明錢(qián)”的代表。從萬(wàn)得QFII重倉(cāng)股指數(shù)來(lái)看，自2019年以來(lái)，該指數(shù)累計(jì)上漲86.02%，區(qū)間最高漲幅近190%，同期滬深300指數(shù)累計(jì)上漲6.15%，上證指數(shù)累計(jì)上漲9.86%。

綜合2004年~2018年間的市場(chǎng)行情來(lái)看，在大盤(pán)整體經(jīng)歷兩輪牛市，重要股指均累計(jì)實(shí)現(xiàn)大幅上漲的背景下，QFII在上述年間基本為盈利狀態(tài)。

2021年QFII持倉(cāng)股市值創(chuàng)新高之后，持倉(cāng)市值已連續(xù)兩年下降，但從年平均漲跌幅來(lái)看，QFII持倉(cāng)收益率仍然強(qiáng)于大盤(pán)。2022年上證指數(shù)下跌15.13%，QFII重倉(cāng)股平均上漲3.68%；2023年上證指數(shù)下跌3.7%，QFII重倉(cāng)股平均上漲21.06%。由此可見(jiàn)，QFII持倉(cāng)收益率顯著超越市場(chǎng)。

持股時(shí)間與盈利水平成正比

從各家QFII機(jī)構(gòu)入市以來(lái)的收益水平來(lái)看，持股時(shí)間越長(zhǎng)的機(jī)構(gòu)其盈利越高。由于2003年入市的QFII機(jī)構(gòu)僅3家且至年末的持股時(shí)間不足半年，本文以2004年作為收益率水平觀察起點(diǎn)，且由于建倉(cāng)數(shù)據(jù)缺失，本文假設(shè)2004年初的資產(chǎn)為起始點(diǎn)并根據(jù)其每年末重倉(cāng)股當(dāng)年的平均漲跌幅來(lái)計(jì)算當(dāng)年資產(chǎn)的增減，同時(shí)剔除QFII持倉(cāng)時(shí)間不足1年的上市新股。

如某QFII 2005年持倉(cāng)股平均上漲40%，2006年平均上漲20%，則兩年累計(jì)收益率計(jì)算公式為（1.4*1.2-1）*100%，最終值為68%。值得注意的是，該指標(biāo)僅是衡量QFII投資能力，并非其真正的持股收益率。

從單家QFII不同持股年限的收益來(lái)看，持股年限在10年以上的QFII有31家，僅一家未取得正收益，其他30家QFII均取得正收益，且平均收益率高達(dá)18.79倍。持股年限在5年至10年（不含）、2年至5年（不含）的分組數(shù)據(jù)中，分別有15.38%和50%的QFII累計(jì)收益為負(fù)，即投資未取得盈利。這從側(cè)面反映出，QFII持股時(shí)間越長(zhǎng)，其取得正投資收益率可能性越高。

17家機(jī)構(gòu)累計(jì)收益率超10倍

入市時(shí)間最長(zhǎng)的QFII有6家，分別是瑞士聯(lián)合銀行、美林證券、比爾及梅林達(dá)蓋茨信托基金、香港上海匯豐銀行、摩根士丹利、高盛，投資A股時(shí)間均超20年，他們?nèi)胧幸詠?lái)平均累計(jì)收益率高達(dá)35.27倍。其中收益率最高的是瑞士聯(lián)合銀行集團(tuán)，入市21年來(lái)累計(jì)收益率達(dá)74.63倍。

從入市以來(lái)累計(jì)收益率統(tǒng)計(jì)，有17家QFII機(jī)構(gòu)超10倍。摩根大通銀行的財(cái)富管理規(guī)模與盈利水平一直保持全球領(lǐng)先地位。自2005年入市以來(lái)，其已持續(xù)投資A股19年，累計(jì)投資收益率達(dá)92.73倍，在這19年間，其有3年的持倉(cāng)股平均漲幅超100%，2007年甚至達(dá)到240.73%，可見(jiàn)其選股能力非凡。

據(jù)數(shù)據(jù)寶統(tǒng)計(jì)，摩根大通銀行歷年年末持有的個(gè)股合計(jì)有40只（不含持倉(cāng)時(shí)間不足1年的新股，也不含在季報(bào)中出現(xiàn)但未在年報(bào)出現(xiàn)的個(gè)股），按照持有年份期間的年平均漲跌幅來(lái)看，75%的股票均為摩根大通銀行帶來(lái)正收益。摩根大通銀行持有水泥概念股萬(wàn)年青的時(shí)間最長(zhǎng)，達(dá)到7年，從2007年至2013年萬(wàn)年青股價(jià)累計(jì)漲幅為199.28%。

德意志銀行自2003年入市以來(lái)，已持續(xù)在A股投資17年，累計(jì)收益率僅次于摩根大通，超86.84倍。另外，瑞士聯(lián)合銀行、美林證券等QFII機(jī)構(gòu)的累計(jì)收益率居前。

堅(jiān)定持有23只穩(wěn)健高增長(zhǎng)股

據(jù)數(shù)據(jù)寶統(tǒng)計(jì)，2019年以來(lái)，每年均獲得QFII機(jī)構(gòu)持有，且今年上半年依舊重倉(cāng)的個(gè)股有23只（剔除ST股）。

從這23股的市場(chǎng)表現(xiàn)來(lái)看，超半數(shù)個(gè)股在QFII持有期間累計(jì)漲幅超100%，即股價(jià)實(shí)現(xiàn)翻倍，僅4股的累計(jì)收益率錄得負(fù)值。液壓行業(yè)龍頭恒立液壓的QFII持股累計(jì)收益率最高，達(dá)613.67%，QFII已連續(xù)持股達(dá)8年，僅在2020年該股股價(jià)就上漲238.72%。恒立液壓長(zhǎng)期穩(wěn)定成長(zhǎng)的特性明顯，2019年~2021年凈資產(chǎn)收益率（ROE）均維持在23%~31%之間，2022年和2023年ROE有所下滑，分別為18.55%和17.36%，公司近5年凈利潤(rùn)復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)到24.46%。

生益科技、寧波銀行、深圳機(jī)場(chǎng)、南京銀行的QFII持有年限均超15年。其中生益科技的QFII連續(xù)持有年數(shù)最長(zhǎng)，達(dá)到18年，今年上半年該股依舊獲得QFII重倉(cāng)。自2007年開(kāi)始，生益科技股價(jià)累計(jì)上漲545.32%。

按照2019年~2023年凈資產(chǎn)收益率持續(xù)高于10%，且近5年凈利潤(rùn)復(fù)合增長(zhǎng)率大于10%，統(tǒng)計(jì)QFII堅(jiān)定持有的穩(wěn)健增長(zhǎng)股，共計(jì)有10只入選，包含衛(wèi)星化學(xué)、杰瑞股份、寧波銀行、深南電路等。

QFII三大投資秘籍

通過(guò)上述數(shù)據(jù)梳理發(fā)現(xiàn)，20多年來(lái)，QFII在A股的投資可謂非常成功，每次賽道切換非常精準(zhǔn)，同時(shí)還長(zhǎng)期持倉(cāng)了高成長(zhǎng)個(gè)股。根據(jù)數(shù)據(jù)寶觀察，QFII成功的邏輯主要在以下三方面。

第一，趨勢(shì)判斷準(zhǔn)確，精準(zhǔn)擇時(shí)。QFII入市以來(lái)，上證指數(shù)先后在2007年、2015年和2021年達(dá)到階段高點(diǎn)。QFII憑借出色的趨勢(shì)判斷能力，均在高點(diǎn)來(lái)臨的前一個(gè)年度顯著加倉(cāng)。統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2006年QFII持股市值較上年增長(zhǎng)222.74%，2014年持股市值較上年增長(zhǎng)66.81%，2020年持股市值較上年增長(zhǎng)43.68%。

第二，重倉(cāng)行業(yè)集中于相對(duì)安全、穩(wěn)健的行業(yè)。銀行業(yè)是金融市場(chǎng)穩(wěn)定的根基，該行業(yè)常年位居QFII重倉(cāng)行業(yè)首位，且持倉(cāng)占比顯著高于其他行業(yè)。2009年以來(lái)，QFII重倉(cāng)的食品飲料、家用電器、醫(yī)藥生物等行業(yè)均為典型的弱周期行業(yè)，受宏觀經(jīng)濟(jì)周期的影響較小。值得關(guān)注的是，從2018年到2022年，消費(fèi)類(lèi)行業(yè)估值較高，QFII開(kāi)始兌現(xiàn)離場(chǎng)，減配該板塊，將銀行重新增配至第一大重倉(cāng)行業(yè)。

第三，QFII長(zhǎng)期偏好高ROE個(gè)股，近年來(lái)偏好成長(zhǎng)股。數(shù)據(jù)寶梳理累計(jì)收益率最高的摩根大通銀行、德意志銀行、瑞士聯(lián)合銀行三家QFII機(jī)構(gòu)的重倉(cāng)股發(fā)現(xiàn)，近四成個(gè)股近5年ROE均值都超過(guò)10%，持倉(cāng)的近500只個(gè)股近5年凈利潤(rùn)復(fù)合增速超10%。從總體持倉(cāng)股的ROE水平看，2010年~2015年QFII重倉(cāng)股的ROE平均在11%左右，2016年~2020年提升至14%左右。自2021年開(kāi)始偏好成長(zhǎng)股后，其重倉(cāng)股的ROE平均水平出現(xiàn)連續(xù)下降，從7.74%降至2023年的3.63%。

從估值角度來(lái)看，2010年~2015年QFII重倉(cāng)股的市盈率在54倍左右，2016年~2020年重倉(cāng)股的市盈率升至58倍；2021年~2023年，QFII重倉(cāng)股的市盈率平均水平分別為81.57倍、69.67倍和73.87倍。從重倉(cāng)行業(yè)和個(gè)股來(lái)看，近年來(lái)，高估值成長(zhǎng)板塊也獲得QFII青睞，不少新能源汽車(chē)、創(chuàng)新藥、通信個(gè)股均獲得“聰明錢(qián)”的關(guān)注。