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貝萊德建信理財副總及首席固收投資官 王登峰

7月以來，長債交易出現(xiàn)投機化傾向，帶動債市開啟了一輪急漲急跌的波動行情。多空博弈引發(fā)了部分固收理財產(chǎn)品凈值回撤。雖然不少機構(gòu)管理人指出短期和中長期信用利差并未大幅走闊，債市踩踏風(fēng)險基本可控，但理財產(chǎn)品的凈值波動還是引起了低風(fēng)險偏好投資者的擔(dān)憂。

眼下債市盤整的底層邏輯是什么，債市長牛的趨勢會改變嗎？“資產(chǎn)荒”持續(xù)演繹，如何找尋市場上優(yōu)質(zhì)的固收+資產(chǎn)？針對債市配置過熱和長債收益率過低等問題，央行二季度多次發(fā)出提示甚至警告，但市場對央行提示的反應(yīng)似乎仍然“鈍化”，根本原因是什么？受債市盤整影響的理財凈值何時進(jìn)入平緩區(qū)間，凈值修復(fù)的拐點何時來到?美元理財在美元降息預(yù)期下還有競爭力嗎？

券商中國記者就此采訪了貝萊德建信理財副總及首席固收投資官王登峰，他清晰復(fù)盤了本輪債市調(diào)整邏輯，并對一系列市場焦點問題作答。

債市長牛趨勢不改

券商中國記者：監(jiān)管部門對投機長債的關(guān)注持續(xù)影響市場，國債收益率曲線明顯陡峭。8月債市波動明顯影響了理財凈值。截至8月14日，理財公司存續(xù)純固收公募產(chǎn)品數(shù)量為7171只，在披露了8月9日及9日后凈值的產(chǎn)品中，當(dāng)周負(fù)收益產(chǎn)品占比約為15.29%。請問您認(rèn)為理財產(chǎn)品凈值修復(fù)的拐點什么時候能達(dá)到？關(guān)于債市盤整何時進(jìn)入平緩區(qū)間，有什么先行指標(biāo)可以預(yù)判？

王登峰：在弱復(fù)蘇的經(jīng)濟環(huán)境下，債券市場將維持一個長牛的行情。但過快的利率下行，可能會帶來一系列問題。央行及時出手干預(yù)，對債券市場進(jìn)行相應(yīng)的指導(dǎo)和調(diào)控，提前化解可能出現(xiàn)的風(fēng)險。

債券收益率下行過快，代表債券價格漲得過快，假如脫離了基本面的支撐，會加劇機構(gòu)投資者的投機行為；另外，債券的收益下行過快，會導(dǎo)致機構(gòu)把倉位更多地放到長久期資產(chǎn)上面，一旦出現(xiàn)收益率回調(diào)，其價格波動對凈值的影響會更大。硅谷銀行的教訓(xùn)我們需要認(rèn)真吸取。

基于這些情況，從金融股穩(wěn)定的角度來說，更需要穩(wěn)定債市收益的波動節(jié)奏，而不是改變方向。實際上央行對于債券市場的調(diào)控，也是基于更進(jìn)一步完善債券收益率曲線的初衷。

此前，央行通過OMO、MLF等公開市場操作，調(diào)整短端收益，再進(jìn)一步作用于長端收益。這次央行明確提出通過二級市場買賣國債，這一舉動使得央行具備直接調(diào)節(jié)一年以上債券收益曲線的能力。這是一種新的調(diào)控模式，不是對債券市場的打壓。

至于固收理財?shù)膬糁挡▌訒绞裁闯潭龋矣X得主要有兩個重要指標(biāo)：第一個是數(shù)量指標(biāo)，跟蹤公募基金和銀行理財?shù)纳曩徏摆H回數(shù)據(jù)，觀察其是否出現(xiàn)持續(xù)趨勢性變化，并且演化成市場負(fù)反饋；第二個是央行的表態(tài)，代表其態(tài)度的措辭是趨于緩和，還是更加偏向風(fēng)險防范。

關(guān)于債市的調(diào)整，我覺得長牛趨勢不改，需要關(guān)注幾個先行指標(biāo)：一是關(guān)注央行對于機構(gòu)的指導(dǎo)以及宏觀操作層面的指導(dǎo)；二是關(guān)注一些基本面數(shù)據(jù)在微觀上出現(xiàn)回暖的時候?qū)τ谑袌龅臎_擊；三是關(guān)注重大會議是否會有超預(yù)期的政策；四是關(guān)注財政力度，地方債、專項債等發(fā)行是否加速發(fā)行。

短期資金不宜過多配置長期資產(chǎn)

券商中國記者：針對債市配置過熱和長債收益率過低等問題，央行二季度多次發(fā)出提示甚至警告。受此影響，債市收益率在4月底出現(xiàn)小幅反彈，但很快又恢復(fù)下行趨勢。這樣看來市場對央行提示的反應(yīng)，好像是比較鈍化的。請問您怎么看待這個問題？長債現(xiàn)在的交易還擁擠嗎？

王登峰：我覺得需要結(jié)合配置邏輯和交易邏輯兩個層面來看。

首先是資產(chǎn)荒。部分機構(gòu)投資人絕對收益的訴求，這會迫使管理人不論外界如何變化，都必須配置債券以達(dá)到相應(yīng)的收益水平，這是一種配置力量來推動的。

其次是部分管理人基于目前宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)表現(xiàn)判斷，嚴(yán)重低估央行逆勢調(diào)控債券市場決心，認(rèn)為債券收益率會持續(xù)向下，進(jìn)而搶跑市場。

由于配置邏輯和交易邏輯的相互疊加，市場選擇性忽視了央行的多次警告。直到8月份，央行真的實際進(jìn)行債券操作的時候，市場才真正意識到問題的嚴(yán)重性。這其實也是央行和市場交流的一種方式，對市場還是有一定警醒作用的。市場機構(gòu)需要充分理解央行的政策意圖和導(dǎo)向，避免跟央行做對手盤。

我個人認(rèn)為經(jīng)歷過這一次（即8月份）的影響以后，市場可能對央行的表態(tài)會密切關(guān)注，央行的公信力也會進(jìn)一步加強。

當(dāng)前，債券市場的估值相對還是偏貴，市場情緒相對脆弱，任何一個敲打都可能引發(fā)長債較大幅度的波動。如果把短期的資金投在長期的資產(chǎn)里面，一旦市場出現(xiàn)調(diào)整，凈值回撤也相對較大，資金的穩(wěn)定性則會承受較大的壓力。故而，不太建議把短期資金過多地參與到長期資產(chǎn)的配置中，而長期的、穩(wěn)定的資金，依然可以持有長債。

利率下行，拉長久期獲取票息外溢資本利得

券商中國記者：上半年轉(zhuǎn)債行情巨變，跌破面值數(shù)量創(chuàng)新高、轉(zhuǎn)股價下修次數(shù)增多、發(fā)行規(guī)模大幅降低，好像已經(jīng)不算是很好的固收+“加”的那個資產(chǎn)了。您如何看待這個現(xiàn)象？上半年比較有優(yōu)勢的固收+資產(chǎn)是什么？

王登峰：權(quán)益市場預(yù)期偏弱，轉(zhuǎn)債市場的風(fēng)險事件，增加了固收“+”的不確定性。

可轉(zhuǎn)債的波動，跟個別轉(zhuǎn)債風(fēng)險（嶺南轉(zhuǎn)債、藍(lán)盾轉(zhuǎn)債等風(fēng)險事件）和權(quán)益市場預(yù)期偏弱形成的負(fù)反饋有關(guān)。同時債券基金的申購和贖回也會影響固收+產(chǎn)品的預(yù)期和表現(xiàn)。

在聯(lián)儲降息的大背景下，比較有優(yōu)勢的固收+資產(chǎn)是黃金、美債等防御性資產(chǎn)。

黃金過去兩年也一直處于牛市。在過去兩年里，美國的實際利率持續(xù)走高，是一些其他因素主導(dǎo)了黃金的漲勢，使其在這個環(huán)境中依然可以連創(chuàng)新高。

過去全球央行購金的數(shù)量比2022年之前增長了2—3倍，但是供給的彈性相對較弱。這種背景下面，供需的平衡就被打破了，金價就會上漲。另外，從避險屬性的角度考慮，地緣政治事件對黃金形成了強支撐。

我們對美債也還是偏樂觀，因為其高性價比，絕對收益率比較吸引人。

券商中國記者：既然講到了聯(lián)儲降息，那我們來談?wù)劽涝碡敭a(chǎn)品。美元存款利率與美聯(lián)儲貨幣政策高度相關(guān)，現(xiàn)在美聯(lián)儲降息信號已經(jīng)很明朗了，近期美元存款、美債等相關(guān)產(chǎn)品利率紛紛下調(diào)。就您的關(guān)注，降息預(yù)期目前是否已經(jīng)傳導(dǎo)至同業(yè)美元理財產(chǎn)品的凈值？如果真的降息，那這些產(chǎn)品將會如何做資產(chǎn)配置上的變更來穩(wěn)定收益？

王登峰：以往聯(lián)儲的降息幾乎是一步到位的，但這次不同，這次降息市場已經(jīng)有了比較充分的預(yù)期，將會是一個漸進(jìn)式的過程，是掛鉤全球經(jīng)濟一些主要數(shù)據(jù)指標(biāo)來調(diào)整的 。

在利率下行的背景下，拉長久期還是可以獲取票息外溢帶來的資本利得。當(dāng)然前提條件是我們配置資金的期限也要相對拉長，不能用短期資金去做長久期的安排，即資產(chǎn)的久期和資金的久期要有一定的匹配度，這是需要注意的。

聯(lián)儲降息的過程當(dāng)中，我們會去配置全球性的資產(chǎn)，試圖獲取一些相對較穩(wěn)定的收益。但是，匯率的波動有可能會抵消掉這一部分收益。過去這一個月以來，人民幣大幅升值，如果是通過人民幣換美元，再用美元進(jìn)行投資的話，希望投資者必須考慮匯率波動風(fēng)險。

貝萊德建信理財發(fā)行的貝遠(yuǎn)美元固定收益類理財產(chǎn)品系列，主要投資標(biāo)的以境內(nèi)外的美元存款為主。考慮到用戶對于穩(wěn)定性的訴求，我們后續(xù)儲備的產(chǎn)品會投資一些境外美元債券。

貝萊德建信理財目前獲批的QDII額度總共有1.7億美金，我們后續(xù)還準(zhǔn)備持續(xù)發(fā)行QDII產(chǎn)品。

校對：祝甜婷