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大行賣債、央行買賣國(guó)債、理財(cái)贖回等擾動(dòng)因素減弱后，債券市場(chǎng)重拾“牛市”行情。

9月5日，國(guó)債期貨開盤后持續(xù)震蕩走高，30年國(guó)債期貨盤中最高漲至112.83元，刷新歷史紀(jì)錄。5年國(guó)債期貨、2年國(guó)債期貨也在近期攀升的過程中，創(chuàng)歷史新高。

分析人士指出，央行宣布8月份凈買入債券，表明監(jiān)管層對(duì)于債市流動(dòng)性的呵護(hù)態(tài)度較為明確。此外，隨著海外經(jīng)濟(jì)動(dòng)能走弱以及貨幣政策轉(zhuǎn)向，我國(guó)貨幣政策的空間也將被打開，短端利率下行也會(huì)帶動(dòng)長(zhǎng)端利率繼續(xù)向下突破。

30年國(guó)債期貨刷新歷史紀(jì)錄

今年8月底，央行公布了二級(jí)市場(chǎng)買賣國(guó)債具體操作，8月凈買入債券面值為1000億元。從期限選擇來(lái)看，此次央行買短賣長(zhǎng)，在壓低短端利率的同時(shí)能夠抬高長(zhǎng)端利率，一方面體現(xiàn)了貨幣政策對(duì)穩(wěn)增長(zhǎng)目標(biāo)的支持，另一方面又有利于實(shí)現(xiàn)向上的收益率曲線目標(biāo)。

在此背景下，近期5年國(guó)債期貨、2年國(guó)債期貨明顯走高，10年國(guó)債期貨雖也有反彈，但幅度相對(duì)較弱，30年國(guó)債期貨今日反彈創(chuàng)新高。

9月5日盤中，30年國(guó)債期貨主力合約的價(jià)格一度攀升至112.83元，漲幅超0.6%，刷新歷史紀(jì)錄。午后，該期貨合約價(jià)格持續(xù)下降，漲幅有所收窄，臨近收盤甚至出現(xiàn)跳水走勢(shì)。10年、5年、2年國(guó)債期貨主力合約早盤期間持續(xù)震蕩走牛，午后則持續(xù)震蕩下跌。

國(guó)債期貨高位震蕩，表明當(dāng)前債市多空博弈激烈。廣發(fā)基金認(rèn)為，央行宣布8月份凈買入債券，疊加此前交易商協(xié)會(huì)接受專訪、央行加大公開市場(chǎng)投放力度等，監(jiān)管層對(duì)于債市流動(dòng)性的呵護(hù)態(tài)度較為明確。

另一方面，9月份將召開美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議。考慮到美國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)仍呈現(xiàn)韌性，預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)9月降息25個(gè)基點(diǎn)的概率較大，后續(xù)繼續(xù)基于數(shù)據(jù)做調(diào)整。對(duì)于央行而言，美聯(lián)儲(chǔ)降息落地、人民幣匯率升值給了央行寬松的空間。在美聯(lián)儲(chǔ)降息后，我國(guó)央行可能會(huì)有進(jìn)一步的總量寬松政策，例如降準(zhǔn)、降息等，但從9月份來(lái)看，降準(zhǔn)落地的概率相對(duì)更大，降息可能會(huì)有所滯后。

不過，后續(xù)債市面臨不確定性較多，既有政策層面的財(cái)政發(fā)力節(jié)奏、長(zhǎng)端利率調(diào)控方式，也有操作層面的止盈壓力積累、“恐高”情緒下的提前贖回。

債基為理財(cái)下游，“工具”特征凸顯，規(guī)模易受理財(cái)行為和政策擾動(dòng)。進(jìn)入9月后，由于多數(shù)理財(cái)產(chǎn)品今年來(lái)收益不錯(cuò)，年底“保存勝利果實(shí)”心態(tài)之下，配置的迫切性下降。此外，中小行受到監(jiān)管約束，參與債市力度下降。

債市或維持高位震蕩

2024年以來(lái)債市走強(qiáng)的主要驅(qū)動(dòng)基本面長(zhǎng)周期定價(jià)、流動(dòng)性寬松預(yù)期未變，但隨著監(jiān)管層對(duì)長(zhǎng)債利率風(fēng)險(xiǎn)關(guān)注度提升，加上機(jī)構(gòu)配債面臨不確定性增多，債市擾動(dòng)因素也在增加，不少機(jī)構(gòu)預(yù)計(jì)，債市將維持高位震蕩走勢(shì)。

華泰證券認(rèn)為，今年長(zhǎng)債利率下行較快，客觀上積累了一定順周期風(fēng)險(xiǎn)，包括中小銀行風(fēng)險(xiǎn)、銀行息差風(fēng)險(xiǎn)、保險(xiǎn)利差損風(fēng)險(xiǎn)、理財(cái)債基贖回反饋風(fēng)險(xiǎn)等。對(duì)央行而言，宏觀審慎職責(zé)決定了貨幣政策需要“遏制羊群效應(yīng)導(dǎo)致長(zhǎng)期國(guó)債利率單邊下行可能潛藏的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)”，走在曲線前面。尤其是下半年有降準(zhǔn)降息預(yù)期存在，央行更需控制長(zhǎng)債利率的下行節(jié)奏。

資金利率主要還是需要與基本面相匹配，在目前經(jīng)濟(jì)弱復(fù)蘇的背景下，機(jī)構(gòu)預(yù)計(jì)下半年資金環(huán)境或仍偏向?qū)捤伞ＨA泰證券表示，四季度通脹繼續(xù)低位震蕩，企業(yè)盈利難以有效恢復(fù)，融資需求預(yù)計(jì)仍偏弱。而融資供給方面，雖然今年央行反復(fù)強(qiáng)調(diào)信貸重質(zhì)不重量，但信貸小月沖票據(jù)現(xiàn)象并未減少，說(shuō)明銀行貸款增長(zhǎng)的訴求依然很強(qiáng)。對(duì)債市而言，弱融資需求驅(qū)動(dòng)的實(shí)體流動(dòng)性寬松很難帶來(lái)寬信用效應(yīng)，而廣譜利率下行從比價(jià)角度利好長(zhǎng)債和信用債等票息資產(chǎn)。

此外，美聯(lián)儲(chǔ)降息期間，人民幣貶值壓力緩解，伴隨著流動(dòng)性溢出+風(fēng)險(xiǎn)偏好提高+中美利差收窄，國(guó)內(nèi)股債均可能受益于更為寬松的外部流動(dòng)性環(huán)境。

民生證券的觀點(diǎn)稱，當(dāng)前宏觀圖景下，穩(wěn)增長(zhǎng)訴求進(jìn)一步凸顯，貨幣政策方面降準(zhǔn)降息可期，資金面也有望維持平穩(wěn)均衡，債牛環(huán)境仍然存在。短期視角下，一方面是供給放量帶來(lái)的沖擊，另一方面，監(jiān)管對(duì)于長(zhǎng)端利率的持續(xù)關(guān)注、央行買賣國(guó)債以及增量政策出臺(tái)的預(yù)期也將對(duì)債市形成擾動(dòng)，債市利率或仍延續(xù)區(qū)間震蕩格局。曲線而言，短端在增強(qiáng)宏觀政策協(xié)調(diào)配合、降低實(shí)體融資成本要求之下或?qū)⒕S持偏穩(wěn)定狀態(tài)，長(zhǎng)端來(lái)看，不論是國(guó)債買賣、政府債供給上量，還是增量政策加碼發(fā)力，或?qū)⒎糯蟛淮_定性，仍需保持謹(jǐn)慎。

校對(duì)：姚遠(yuǎn)